昨天晚上美国股市的大跌，最终收回来了，这对于今天整体市场的走势起到了一定稳定作用，从两市成交来看，现在是1.1万亿，还在一个低迷的状态中徘徊。全指的表现仍然处于破位状态，所以我们仍然认为，当前市场的调整并未结束，春节之后这波上涨，既没有业绩支撑，也没有流动性推动，纯粹就是属于风险偏好带动的估值拉升，也就是游资炒作性质，所以当风险偏好开始降低的时候，怎么上去的就得怎么下来。

不过也不必过于悲观，业绩暂时上不来，但也下不去了，因为去年的基数就已经很低了。所以基本上业绩还是处于不断磨底的状态。继续等待稳增长的效果。其实业绩的表现跟PPI有点类似，你如果找不到净利润增速的数据，看PPI其实也是可以的，PPI没有弹性，净利润增速，就不会有复苏的弹性。通缩解决不了，A股就不会有特别大的牛市行情，我说的特别大的牛市，就是像07年和2015年那种，一年翻一倍的行情。大多数情况下，股市都是一个震荡和结构调整的过程。涨一点就得往回调一调

体现在盘面上，就是分化特别明显，TMT涨的好的时候，红利就得跌，而红利好了，成长大概率就要调整。说白了就是吸引不了太多的增量资金进来，股市就这点存量资金，所以流到哪，哪就涨，从哪流出哪就跌。增量资金从哪来呢？一个是货币宽松，俗称大放水，全社会增量资金进股市，标志就是股债同涨，风格同涨。另一个就是存款搬家，这也得需要股市有业绩支撑，出现持续性行情才行，所以现如今来看，其实看不到太多的增量资金。所以也就没有增量资金，没有持续性行情，那就是几类风格来回切换着动一动。

我们还是挺愿意让科技跌一跌的，否则红利就没啥机会涨了。极致的成长行情下， 风格轮动这种配置的业绩就比较难看，跑输指数太多，等市场调一调，风格轮动就又会跑出优势了。所以当我们把仓位均衡了之后，心里就一点都不慌了。甚至还期待他多调一调。如果你现在心里慌了，那十有八九就是2个问题，1是仓位不均衡，2是仓位超出了你的承受能力。

目前我们的策略模型，在4月份仍然是均配的逻辑，在没有发现增量资金之前，也没有找到景气赛道之前，能不偏离尽量不偏离。接下来让王昊给大家介绍，宏观，策略和金融工程的情况。

宏观

国内1-2月工业企业利润数据

• 因为春节缘故，1-2月的工业企业利润数据，也是合并统计的。1-2月份工业企业利润增速，同比下滑了0.3%，还处于一个低位磨底的状态。营收同比增长了2.8%，略好于利润，但整体也在底部。营收和利润的增速，都低于我们上周所讲的，5.9%的工业增加值增速。说明目前经济还处于一个，生产强于需求的特征当中，这跟上周经济数据表现出的情况是相同的。
• 库存数据方面，1-2月产成品名义和实际库存都有回升。但这个库存回补，主要还是因为需求不足，企业销货偏慢，导致的库存被动累积。有一个数据可以侧面佐证，1-2月工业产销率仅为95.5%，处于2012年以来同期低位，说明生产和销售还是不匹配，生产出来之后卖不出去。结合工业企业库销比，产成品周转天数，企业应收账款平均回收期等经营指标来看的话，目前企业周转也还并不通畅。
• 所以总的来说，开年企业盈利数据还在低位徘徊，生产偏强，但销货偏弱，导致企业的经营周转偏慢。这也使得企业库存被动累积，库销比，周转天数，应收回款期等指标都停留在历史高位。我们一直以来观点不变，未来经济景气能否回升，核心还是看需求。现在需求偏弱的状况没变，企业销售竞争仍处于白热化阶段，这种情况下，工业企业盈利增速可能会持续底部徘徊。所以，未来企业盈利改善，一定需要中央继续出台增量政策拉动需求，亦或者是通过供给侧改革，来加速产能出清才行。总需求尚未企稳回升，也是我们认为顺周期板块，向上弹性有限的主要原因。

3月国内PMI

• 昨天刚公布的3月PMI，传递了出了一些积极信号，50.5的数值创下了近一年最高，并且超出市场预期的50.2。
• 我们拆分了一下，这次改善主要是靠新订单项拉动的，3月新订单指数上升到了51.8%，环比提升了0.7个点，代表需求出现了回升。但与1-2月份不同的是，生产复苏进度慢于需求，生产指数环比仅提升了0.1个点，可能是前期工业生产已经做的比较充足，进一步扩张空间有限。出口方面，3月新出口订单环比提升了0.4个点，表现也比较亮眼，但这块更多是受到了抢出口的影响，作证就是小型企业PMI上升幅度明显好于大型企业。
• 虽然数据不错，但也仍存在一些问题，最主要的就是价格尚未出现回暖，3月原材料购进价格和出厂价格各有1个点和0.6个点的环比回落，这也预示着3月PPI还会有一定压力。再一个就是企业观望情绪浓厚，3月生产经营活动预期指数进一步下滑，从业人员指数也环比下降。企业用工需求不高，可能会更多通过加班，利用现有库存的方式来提升产能。
• 非制造业方面，3月建筑业PMI和服务业PMI均有回升，但上升斜率都弱于季节性，所以二季度政策仍有加码的必要。
• 整体来说，PMI数据来到近一年高点，并且好于预期，这是比较不错的。但价格尚未回暖，企业经营周转压力大的问题也都客观存在，非制造业表现也弱于季节性。那么这则数据对应到市场的影响上，也可能是个能提供一定支撑，但给到向上弹性也有限的状态。

关税下的出口压力

• 4月2日将是十分重要的一天，市场都在屏息凝神，等待这一天美国对等关税的落地。那么今年美国已经对咱们施加了两轮10%的关税，而且没有任何豁免。加上此前已有关税，现在美国对中国商品的加权税率，已经高达32%。这已经是一个可以造成很大压力和风险的数值。而且无法排除，这次对等关税及未来继续加征的可能，如果后面再加10%上去，可能会对一些出口行业造成重创。因为现在对美出口的业务利润率，能覆盖掉30%关税的行业并不多，如果无法通过提价来传导压力，这些对美业务可能会加速萎缩，甚至消失。
• 随着关税逐渐加码，出口压力也会在二季度逐渐显现出来。最近已经有了一些迹象。比如3月18日到20日，李强总理在福建调研，提到了“当前外贸形势严峻复杂”。3月23日中国发展高层论坛上，总理提出“坚定不移推进开放合作”，“必要时推出新的增量政策”。参考2018年中美贸易磨擦时，领导调研同样释放了稳外贸的信号，而且这次跟2018年相比，部署更为迅速。另外从出口数据上看，现在出口主要是靠数量在拉动，出口价格今年是转为负增长并且持续下滑的。价格走弱，就是关税压力的实际反馈。也就是随着竞争加剧，企业被迫通过以价换量的形式，来保住出口份额。
• 根据民生宏观的测算，如果这些趋势延续的话，今年外需下滑，对二季度经济的拖累程度，可能不亚于2018年中美贸易战初期的情况。根据测算，现在落地的20%关税，可能会对全年GDP造成 0.49个点的拖累，对应2到4季度，每个季度拖累在0.67个点。当然，如果后面双方出现一些高级别磋商，那么关税被暂缓或者暂停的概率会加大，不过这需要一些标志性的外交事件发生。在当前情况下，这种改善是难以外推出来的，只能以谨慎的视角做推演。
• 所以如果出口下行对经济的拖累，在二季度逐渐摆到纸面上。那么不排除二季度市场会继续震荡调整。这样的话，二季度思路可能也要更偏向于做好防御。

策略

申万策略 二季度弱势震荡，科技仍可能有独立行情

• 申万认为，短期市场调整，主要还是即将迎来一季报验证期，加上美国关税兑现期，整体市场风险偏好下降导致的。但经过调整，压力已经得到了一定程度的释放。二季度，宏观上的问题依旧存在，主要还是出口回落，和美国关税再加码的问题，这会对经济预期造成波动。所以申万认为，A股二季度可能会维持震荡市，股强债弱的局面也会出现阶段性逆转。结构上，顺周期向上修复的空间有限，顺周期行情需要看到经济向好验证才行。科技行情短期出现休整，这块需要等待进一步催化出现，现在科技的性价比调整的也差不多了，如果再出现爆款应用，带动算力开支预期改善，AI和算力行情可能再度卷土重来。
• 所以申万建议，二季度维持防御思路，更看好高股息方向。但同时也认为，科技产业趋势还是今年的结构牛方向，要保持一定的科技底仓。重点是国内AI算力和应用，人形机器人，低空经济，港股互联网平台等方向。

广发策略 4月A股的风格特点

• 广发认为，对于经济周期类资产，目前高频量价数据没出现大范围改善，仅仅有一些出现结构性改善的行业，像有色，化工，工程机械等等。对应到投资上，广发认为2025年顺周期板块的整体中枢会向上修复，但从广义财政增幅看，行情还不具备大幅向上突破的基础。
• 对科技板块来说，一季度景气确定性较高的有SOC，半导体设备，内存接口芯片，PCB，光模块等细分行业。广发认为科技成长仍然是全年的行情主线，现在TMT的情绪指标已经回到了安全区域，考虑4-5月产业催化依旧密集，广发认为每次调整都是布局的机会。
• 出口链方面，一季度还有一些局部的高增长环节，但这块更多是从选股，找阿尔法的角度找机会。
• 红利类资产，多数行业一季报增速会保持稳定。而且广发认为，从长期看，红利是为数不多的，不需要择时，可以长期配置的资产。未来可能仍有不错的绝对收益。

风格量化

• 量化关于风格的观点中，月度观点我们会重点参考兴业和易方达，其中兴业4月观点还没出来，易方达4月继续推荐大盘/价值风格。周度观点里会重点参考中信建投，他们本周从均衡转为大盘占优。
• 我们的量化模型，4月在大小盘中更看好大盘，成长价值中更看好成长。从价值到成长的切换，主要是海外流动性因子出现了转向。
• 4月风格是比较难把握的一个月。一方面，从日历效应上看，过往年份4月都是价值更占优，主要因为业绩披露期，市场风格会回归基本面。但另一方面，科技这一轮跌下来后，情绪指标基本调整到位，加上4到5月还有密集的产业催化，科技也有再来一轮行情的可能。而且创业板中部分行业业绩，也存在着困境反转预期。所以4月风格其实是看不太清的，可能不会像一季度那样泾渭分明。纵使量化模型切到了成长，我们还是更建议均配，以不变应万变。